CƠ CẤU SỞ HỮU NHÀ NƯỚC: CHÌA KHÓA VÀNG KHAI THÔNG DÒNG VỐN NGOẠI ĐÓN SÓNG NÂNG HẠNG

Việc Việt Nam tiến gần thời điểm được FTSE Russell nâng hạng lên thị trường mới nổi vào tháng 9/2026 đang thúc đẩy cơ quan quản lý giải quyết bài toán free-float. Tái cơ cấu tỷ lệ sở hữu nhà nước tại các doanh nghiệp niêm yết không chỉ là yêu cầu kỹ thuật mà còn là giải pháp cốt lõi để nâng cao năng lực hấp thụ vốn ngoại.

1. Nghịch Lý Vốn Hóa Lớn Nhưng Cổ Phiếu Trôi Nổi Thấp

Sau nhiều năm đẩy mạnh cổ phần hóa và niêm yết, thị trường chứng khoán Việt Nam đã hình thành được một nhóm các doanh nghiệp đầu ngành có quy mô vốn hóa hàng tỷ USD. Những cái tên lớn thuộc nhóm ngân hàng, năng lượng hay hạ tầng liên tục dẫn dắt đà tăng của chỉ số. Tuy nhiên, một nghịch lý lớn đang tồn tại là tỷ lệ sở hữu của Nhà nước tại nhiều doanh nghiệp này vẫn duy trì ở mức cô đặc tuyệt đối, ngay cả đối với những lĩnh vực mà Nhà nước không còn yêu cầu nắm giữ chi phối.

Sự cô đặc trong cơ cấu cổ đông trực tiếp dẫn đến tỷ lệ cổ phiếu tự do lưu hành (free-float) của doanh nghiệp trên thị trường ở mức rất thấp. Đối với các quỹ đầu tư tổ chức quốc tế lớn hoặc các quỹ ETF ngoại, quy mô vốn hóa của doanh nghiệp chỉ là điều kiện cần, còn tỷ lệ free-float mới là điều kiện đủ để họ quyết định giải ngân. Việc thiếu hụt lượng hàng hóa trôi nổi khiến các quỹ lớn không thể mua bán khối lượng lớn mà không làm biến động mạnh đến đường giá cổ phiếu.

➔ Hạn chế của dòng vốn ngoại: Một doanh nghiệp có vốn hóa lớn nhưng lượng cổ phiếu tự do lưu hành dưới 10% sẽ không đủ không gian để các quỹ đầu tư lớn giải ngân danh mục dài hạn.

➔ Tác động nâng hạng: Việt Nam đang hướng tới mốc nâng hạng thị trường mới nổi vào cuối năm 2026, do đó việc cải thiện lượng cổ phiếu sẵn sàng giao dịch là đòi hỏi cấp bách để đón nhận dòng vốn mới.

2. Thực Trạng Tuân Thủ Quy Định Tính Đại Chúng Tại Doanh Nghiệp

Theo các quy định pháp lý hiện hành tại Luật Chứng khoán 2019 và Nghị định 155/2020/NĐ-CP (vừa qua đã được bổ sung bởi Nghị định 245/2025/NĐ-CP), một công ty đại chúng bắt buộc phải đảm bảo tối thiểu 10% số cổ phiếu có quyền biểu quyết do ít nhất 100 nhà đầu tư không phải cổ đông lớn nắm giữ. Đây là tiêu chuẩn kỹ thuật cơ bản để đảm bảo tính đại chúng và hạn chế rủi ro thao túng giá.

Mặc dù quy định đã rõ ràng, báo cáo rà soát mới nhất từ Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) cho thấy thực trạng đáng lo ngại. Trong số 789 doanh nghiệp đại chúng có nguồn gốc từ doanh nghiệp Nhà nước thực hiện cổ phần hóa, hiện vẫn có tới 67 doanh nghiệp chưa thể đáp ứng đầy đủ yêu cầu về cơ cấu cổ đông đại chúng trôi nổi.

➔ Vi phạm điều kiện vốn: Có 53 doanh nghiệp chưa đáp ứng đủ điều kiện về quy mô vốn điều lệ tối thiểu theo luật định mới, hoặc gặp khó khăn trong việc chuẩn hóa báo cáo tài chính.

➔ Chậm trễ niêm yết: Một lượng lớn doanh nghiệp sau cổ phần hóa vẫn chây ì chưa đưa cổ phiếu lên sàn niêm yết HoSE/HNX hoặc đăng ký giao dịch trên UPCoM, làm giảm tính minh bạch của thị trường.

3. Giải Pháp Từ Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước

Để tháo gỡ nút thắt pháp lý và nâng cao chất lượng hàng hóa cho thị trường trước thềm nâng hạng, UBCKNN đã đề xuất hai hướng giải quyết cốt lõi nhằm thúc đẩy tính đại chúng và gia tăng free-float tại các doanh nghiệp niêm yết.

Đầu tiên, cơ quan quản lý đề xuất yêu cầu các cổ đông lớn, đặc biệt là các tổng công ty nhà nước, chủ động thực hiện chuyển nhượng bớt phần vốn nắm giữ ngoài mức chi phối tối thiểu. Việc thoái vốn này sẽ được thực hiện công khai qua các phiên đấu giá hoặc giao dịch khớp lệnh trực tiếp trên sàn chứng khoán để tạo thanh khoản.

➔ Phát hành thêm cổ phiếu: Khuyến khích doanh nghiệp thực hiện tăng vốn thông qua phát hành thêm cổ phiếu ra công chúng hoặc chào bán riêng lẻ cho các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài để vừa nâng cao năng lực tài chính vừa làm loãng tỷ lệ sở hữu của Nhà nước.

➔ Đẩy mạnh phát hành ESOP: Phát hành cổ phiếu ưu đãi cho người lao động là giải pháp hữu hiệu để chuyển dịch cơ cấu sở hữu từ Nhà nước sang nội bộ doanh nghiệp, đồng thời tạo động lực gắn kết nhân sự dài hạn.

HỎI ĐÁP THỰC CHIẾN CHO NHÀ ĐẦU TƯ

➔ Câu hỏi 1: Tại sao việc duy trì tỷ lệ sở hữu Nhà nước quá cao lại ảnh hưởng xấu đến định giá cổ phiếu?

Trả lời: Tỷ lệ sở hữu Nhà nước cao khiến lượng cổ phiếu lưu hành tự do thấp, làm giảm thanh khoản giao dịch hàng ngày. Thanh khoản kém khiến các quỹ đầu tư quốc tế định giá chiết khấu cổ phiếu này cao hơn, làm giảm giá trị thực của doanh nghiệp trên thị trường.

➔ Câu hỏi 2: Nghị định 245/2025/NĐ-CP có những điểm mới nào để thúc đẩy tiến trình thoái vốn?

Trả lời: Nghị định mới đã đơn giản hóa quy trình định giá tài sản công khi thoái vốn và đưa ra các cơ chế giao dịch thỏa thuận linh hoạt hơn, giúp giảm bớt rủi ro pháp lý cho các cán bộ quản lý vốn Nhà nước.

KẾT LUẬN

Tái cơ cấu sở hữu nhà nước và gia tăng tỷ lệ free-float không còn là một lựa chọn, mà là bước đi bắt buộc để thị trường chứng khoán Việt Nam nâng tầm chất lượng. Khi rào cản này được gỡ bỏ, dòng vốn ngoại khổng lồ từ các quỹ đầu tư toàn cầu sẽ có đủ không gian để chảy mạnh vào các doanh nghiệp cốt lõi của nền kinh tế.